Stockpress

Nous sélectionnons chaque semaine des articles de presse ayant trait à la matière des stock-options que vous retrouverez dans la  catégorie “Stockpress”

Attention, il ne s’agit pas de reprendre la totalité de l’article mais seulement des extraits avec un lien permettant à l’internaute de poursuivre sa lecture sur le site mère de l’article. Pour toute information, merci de nous contacter : contact@joptimiz.com

Historique des articles les plus pertinents (avant 1er janvier 2007) :

 Les Echos, jeudi 28 décembre 2006

Le PDG du groupe informatique américain Apple, Steve Jobs, aurait reçu sept millions et demi de stock-options en 2001 sans l’aval, pourtant nécessaire, du conseil d’administration, a affirmé, mercredi 27 décembre, le site internet du quotidien Financial Times.  En octobre 2001, M. Jobs aurait perçu ces actions au prix de 18,30 dollars l’unité, avant de les rendre sans avoir exercé ses droits dessus, ce qui laisse penser qu’il n’en a pas tiré de bénéfice direct.  Les règles internes à Apple prévoient que la rémunération du PDG soit fixée par une commission spéciale composée d’administrateurs, et ensuite autorisée par l’ensemble du conseil d’administration. Selon le Financial Times, des documents prouvant qu’une réunion du conseil d’administration a bien eu lieu ont en fait été falsifiés.Ces documents sont actuellement entre les mains de la Securities and Exchange Commission (SEC).

Le gendarme de la Bourse américaine doit décider s’il lance une action en justice contre le groupe, ou plus précisément contre des responsables dans cette affaire, selon des sources proches du dossier citées par le quotidien. Les irrégularités devraient être révélées dans un document remis aux autorités d’ici la fin de la semaine. 

Les Echos - 18 décembre 2006 : Plus de 1.000 administrateurs concernés par le scandale des stock-optionsPlus de 1.000 administrateurs de sociétés américaines auraient bénéficié de pratiques de stock-options antidatées afin de faire augmenter leur rémunération, d’après une étude de trois universitaires, révélée par le « Financial Time ». Ce rapport, qui va être envoyé à la Securities & Exchange Commission, montre qu’environ 1.400 administrateurs de 460 sociétés sont concernés par ces pratiques douteuses, relançant le scandale qui secoue Wall Street depuis plusieurs mois et qui a obligé des hauts dirigeants à démissionner.          

Les Echos - 14 décembre 2006 : Les émoluments des dirigeants ont baissé en 2005 Victoire des investisseurs ou modération spontanée, le résultat est là. Les rémunérations globales des dirigeants des grandes entreprises françaises ont marqué le pas en 2005. Selon le huitième rapport de Proxinvest, la rémunération globale des membres des équipes dirigeantes a reculé de 12,87 % pour les sociétés du CAC 40, à 2,05 millions d’euros et n’a progressé que de 0,09 % pour les sociétés du SBF 120, à 1,34 million.

Quant au principal dirigeant opérationnel, sa rémunération globale est en repli de 14 % pour le CAC 40, à 4,85 millions d’euros, et de près de 3 % pour le SBF 120, à presque 3 millions. Ces chiffres incluent les éléments salariaux (fixe, bonus…) et la valeur estimée des stock-options (en prenant en compte la moyenne des dotations des trois dernières années) et des actions gratuites. 

Moins de stock-options Cette baisse est liée à de moindres attributions d’options. La composante salariale, elle, a continué d’augmenter, de 2,47 % pour les équipes dirigeantes du SBF 120, et de 5,65 % pour les présidents. La part des options dans le total des émoluments de ces derniers est ainsi tombée à 38 % en 2005, contre plus de 66 % en 2001. Parallèlement, les actions gratuites, apparues en 2005, ont représenté 7,51 % du total. Les résultats sont à nuancer d’un effet de base, avec l’entrée de GDF et EDF dans le CAC 40, qui a fait baisser la moyenne, d’autant que ces entreprises ne distribuent pas d’options.  Côté transparence, des progrès restent à faire. « Le texte de la loi Breton est très clair : il prévoit une information individuelle sur les éléments de rémunération différée, notamment les retraites. La loi n’est pas respectée », s’insurge Pierre-Henri Leroy, gérant de Proxinvest. Au vu des derniers rapports annuels, 27,6 % des sociétés du SBF 120 ne donnaient aucune information sur les régimes de retraite additifs. Elles ne font pas mieux sur les conditions de départ : 30 % ne dévoilent pas d’informations sur les possibles indemnités à verser aux mandataires sociaux en cas de départ. Un flou critiquable au regard des volumes observés. En 2005, 107,3 millions d’euros d’indemnités de départ ont été attribués à 38 bénéficiaires.    

Proxinvest dénonce aussi les pratiques courantes de couverture des options, qui sont « contraires à l’esprit de ces produits ». « Les mécanismes qui associent les dirigeants au risque d’un actionnaire doivent être sincères », insiste Pierre-Henri Leroy. Enfin, Proxinvest estime inutile la récente modification de la loi pour mieux encadrer l’exercice des options et la cession des titres par les dirigeants. « Il suffit de céder les actions par abonnement, à date fixe, pour mettre fin au soupçon », explique Pierre-Henri Leroy. C’est tout simple.   

L’agefi - 13 décembre 2006 : Google va créer une plate-forme boursière pour ses employés 

Le géant américain de l’internet va lancer un marché privé permettant à ses employés de céder leurs stock-options éligibles à la vente à des établissements financiers. La plate-forme en ligne, la première de ce type selon Google, sera gérée par Morgan Stanley.    

“Le Monde” du 30 nov 2006 :  “Se serrer la ceinture”  

L’annonce par le grand argentier de la cession d’actifs nationaux non stratégiques en 2007 pour réduire le déficit abyssal de la maison France n’est pas de bon augure. Il écarte la nécessaire diminution du train de vie de l’Etat à tous ses niveaux et naturellement aux plus hauts. Et cela dans tous les compartiments. Flotte de voitures de fonction, flotte d’aviation ministérielle, logements de fonction, avantages en nature réservés aux plus hauts fonctionnaires et aux élus (les ors de la République)… Ces avantages ne sont bien sûr pas aussi considérables que les stock-options ou les golden parachutes des maîtres du privé, mais ils contribuent à obérer la bonne santé du budget national. L’express du 10/08/06 : chères stock-options En proposant d’interdire aux dirigeants d’entreprise la possibilité de lever leurs stock-options pendant leur mandat, Edouard Balladur lance le débat sur la nécessité de réformer la législation sur les rémunérations de ces dirigeants. Malgré les cris d’orfraie d’un certain nombre d’entre eux, il est nécessaire que le législateur se penche sur ce problème. Pour une seule raison: les excès de toute sorte, connus désormais de tous, sont susceptibles de déchirer le consensus social. Les revenus de certains managers sont, en effet, indécents. Et que certains d’entre eux échappent à l’impôt en se domiciliant à l’étranger est insupportable. En outre, que ces rémunérations soient confidentielles et ne soient rendues publiques qu’à l’occasion de tel ou tel incident n’est pas sain. C’est dans ce cadre qu’il faut examiner le recours aux stock-options, qui constituent un salaire différé conditionnel. Ces revenus ne sont bien sûr encaissés que si l’entreprise voit son cours en Bourse progresser. S’il s’effondre, les bonifications sont perdues. Ainsi les dirigeants de Vivendi ont-ils «perdu» de grosses sommes d’ «argent potentiel» lorsque le cours de l’entreprise a chuté. Par ailleurs, la taxation de ces revenus est, en France, particulièrement avantageuse. 

S’agit-il d’un bon système de rémunération? Pour les entreprises de moins de 10 ans d’existence, il est indispensable.

Des ingénieurs, par exemple, acceptent de travailler avec un salaire modeste contre la promesse de revenus futurs si l’entreprise se développe. Dans une grande entreprise, le système est plus discutable. Dans la pratique, les stock-options ne sont distribuées qu’aux dirigeants. Or ces derniers, lorsqu’ils les lèvent, sont souvent à la limite du délit d’initié. La proposition Balladur va dans le bon sens, mais elle est insuffisante. Il faut qu’elle s’applique à toute l’équipe de direction et que la levée ne soit possible qu’après avoir quitté l’entreprise depuis trois ans.

En revanche, la proposition de Sarkozy de distribuer des stock-options à tous les salariés est purement démagogique. C’est un moyen déguisé de limiter les salaires. La véritable question pour les grandes entreprises est soulevée par de nombreux patrons aux Etats-Unis. Ne faut-il pas tout simplement supprimer la pratique des stock-options et la remplacer par l’octroi d’actions de l’entreprise avec une ristourne de 10% sur le prix du marché pour tous les salaires? Avec ce dispositif, il n’y aurait ni spéculation sur l’avenir ni passe-droit pour les impôts. Nicolas Sarkozy, candidat à la présidence de la République, semble changer de stratégie. Après quatre ans passés aux ministère de l’Intérieur, puis de l’Économie, puis de l’Intérieur, à mettre en œuvre une politique droitière de moins en moins complexée, après des campagnes électorales, notamment celle des élections régionales, menées à coups d’appels du pied à l’électorat frontiste qu’il voulait dé-diaboliser, il semble aujourd’hui vouloir développer une thématique traditionnellement privilégiée par la gauche. Est-ce l’effet Ségolène ? Est-ce parce qu’il sent l’insuffisance de son bilan, notamment en matière de sûreté publique (la délinquance de voie publique et les violences faites aux personnes sont en constante augmentation)[1] ?

Est-ce qu’il copie la méthode qui a réussi à Chirac (la fracture sociale, devenue da sa bouche « désintégration sociale ») ?

Est-ce parce qu’il sent que pour les dix mois à venir, « la bataille va être dure » et qu’il lui faudra élargir son assiette électorale, en attirant à lui cet « électorat parti au Front national, et aussi l’électorat populaire abandonné par la gauche ? »   Toujours est-il qu’il prend de plus en plus le contre-pied de sa famille politique. Le voilà, dans un discours prononcé la semaine dernière à Agen, se déclarant « pour l’augmentation du pouvoir d’achat » par une extension des stock-options « à tous les salariés de l’entreprise » qui s’ajouterait à une « augmentation des salaires nets. » Le voilà dénonçant « l’outrance » des rémunérations de certains dirigeants d’entreprises et fustigeant les « patrons-voyous. » Le voilà empruntant à Tony Blair ses conceptions sur la flexsécurité…

Samedi dernier, il confiait même une mission au philosophe Luc Ferry sur le mariage des homosexuels et sur l’homo-parentalité ! Hier encore, il enfonçait le clou en préconisant une politique de santé qui chercherait à « dépenser mieux » et tordant le cou au credo libéral du « dépenser moins, » qui à ses dires relève de la « démagogie. »

On croit rêver !   Pourtant, tout prouve que Nicolas Sarkozy reste un homme de droite. Il reste libéral dans ses propos, préconisant l’exonération “d’impôts et de charges sociales” de “toutes les heures supplémentaires” et la suppression des droits de succession. Il s’entoure d’une équipe très marquée à droite et ses conseillers politiques s’appellent Patrick Devedjian et Gérard Longuet. Éric Raoult et François Grosdidier, ces deux célèbres pourfendeurs de laïcité, comptent parmi ses proches. Ses propositions sécuritaires visent à donner aux maires la possibilité de se substituer aux services sociaux en suspendant les allocations familiales des familles dont les enfants auraient commis un délit et de se substituer aux juges pour infliger à ces mineurs délinquants des sanctions alternatives aux poursuites (il est vrai que le ministre de l’Intérieur a pris l’habitude de regretter publiquement le laxisme supposé de certains magistrats[2]).

Il me semble d’ailleurs que ce dernier point, qui inquiète les maires eux-mêmes, n’ait pas été retenu par le premier ministre. L’ensemble du texte est dénoncé par la gauche et par une trentaine de syndicats et d’associations, parmi lesquels la Ligue des droits de l’Homme, le Syndicat de la magistrature et le Syndicat des avocats de France, qui y relèvent plusieurs « atteintes à des libertés fondamentales. » Le parcours et le bilan du ministre de l’Intérieur, qui est aussi le patron de l’UMP, sont de droite. Il est utile de le rappeler : lui-même n’a-t-il pas à maintes reprises souhaité être jugé sur son action ?   

En 2007, les électeurs auront à choisir. Certains souhaiteront une politique libérale, conservatrice, ennemie de la laïcité à la française et éventuellement communautariste. Ceux-là pourront sans crainte voter Sarkozy : il ne les trahira pas plus qu’il ne l’a fait jusqu’ici. Mais ceux qui espéreront une politique de gauche auront tout intérêt à choisir un(e) candidat(e) de gauche, fût-ce Ségolène Royal.   

Libération du 26 juillet 2006 :  Edouard Balladur comme pourfendeur du capitalisme financier, il faut se pincer pour y croire.

 Et pourtant, il est le premier, à l’Assemblée, à avoir réagi pour mettre fin aux excès des stock-options. Sacré retournement, surtout que Balladur avait goûté aux charmes de ces titres financiers quand il dirigeait la société GSI au début des années 1980. Dans une proposition de loi déposée le 29 juin, l’ex-Premier ministre demande que les patrons n’aient plus le droit de lever leurs stock-options durant leur mandat. Ce qui éviterait la tentation de commettre un délit d’initié, c’est-à-dire d’exercer leurs stocks avant l’annonce d’une mauvaise nouvelle, ce dont est soupçonné Noël Forgeard, l’ex-PDG d’EADS. Le gouvernement refuse de dire s’il souhaite inscrire cette proposition à l’agenda parlementaire. Mais la pression de la base est importante : 138 députés UMP, dont Pierre Méhaignerie, Françoise de Panafieu et Alain Marsaud, ont signé le texte. Ce qui fait hurler au Medef. L’idée est «absurde», a tranché Pierre Nanterme, président de la commission économie de l’organisation patronale. «Les stock-options sont un élément de motivation.»   Sur le sujet, le PS a préféré ne pas réagir (lire ci-dessous). Sa seule prise de position officielle se trouve page 26 du projet socialiste : «Nous encadrerons l’évolution et le mode de rémunération des stock-options.» Sans autre précision. Mieux vaut ne pas réveiller de mauvais souvenirs. En 2000, les stock-options avaient profondément divisé le parti, Fabius et DSK bataillant pour le développement de cet outil de rémunération, via une diminution de la fiscalité.       

Stock-options : un mode de rémunération controversé (Les Echos)   

Bien utilisées, les stock-options conduisent à une meilleure gestion et à plus d’esprit d’entreprise. Mais ce mode de rémunération peut aussi engendrer nombre d’effets pervers.         

PATRICIA CHARLÉTY :

Depuis les travaux de Berle et Means (1932), les économistes reconnaissent que la séparation entre la propriété (actionnaires) et la fonction de direction (managers) influence la performance des entreprises. Mais c’est seulement depuis une période relativement récente que la relation entre les dirigeants et les actionnaires a fait l’objet de recherches approfondies ainsi que de nombreux rapports, recommandations et codes de bonne conduite (Principles of Corporate Governance en 1992 aux Etats-Unis, rapport Cadbury puis Greenbury au Royaume-Uni, rapports Viénot I et II en France pour n’en citer que quelques-uns).Pour les économistes, la relation actionnaires-dirigeants pose un problème d’« agence » : l’équipe dirigeante a pour mandat d’entreprendre toute action conforme à l’intérêt des actionnaires, essentiellement la valorisation de leurs titres en pratique ; cependant, l’intérêt des dirigeants ne coïncide pas toujours avec celui des actionnaires ; par ailleurs, ils disposent d’une meilleure information que ces derniers sur l’environnement de l’entreprise (information asymétrique), ce qui leur permet d’orienter partiellement la gestion de l’entreprise en fonction de leurs propres intérêts.Les exemples sont nombreux. La rémunération de certains dirigeants sans commune mesure avec leurs performances soulève des interrogations. Les dirigeants sont également accusés de privilégier la croissance (politique d’acquisitions non justifiées, dépenses inutiles…) plutôt que de distribuer les flux de trésorerie aux actionnaires (dividendes, rachats d’actions) en l’absence de projets rentables. On leur reproche une attitude protectionniste vis-à-vis du marché financier (modifications des droits de vote associés aux titres ou des règles de vote, limitation des voix détenues par un même actionnaire). Dans certains cas, ils sont mis en cause pour le manque de transparence de la société ou du groupe (présentation des comptes, opacité des holdings). Ils auraient également tendance à privilégier le court terme parce que leur horizon d’investissement, la durée estimée de leur mandat, est inférieure à celle des marchés financiers.Finalement, les dirigeants n’ont pas la même perception du risque que les actionnaires : étant donné leur investissement en capital humain dans l’entreprise, étant donné leur rémunération liée aux profits et à la survie de l’entreprise, les dirigeants sont plus sensibles au risque que les actionnaires qui détiennent généralement un portefeuille diversifié de titres ; pour cette raison, les dirigeants favoriseraient la sécurité aux dépens de la rentabilité (moindre endettement, diversification…).

Le gouvernement d’entreprise rassemble les dispositifs qui visent à résoudre en partie le problème d’agence, soit en donnant aux dirigeants des incitations de nature à aligner leurs objectifs sur ceux de leurs mandants, soit en améliorant l’information des actionnaires.On distingue généralement deux modes d’incitation et de contrôle des dirigeants : le contrôle « externe » à l’entreprise, exercé essentiellement par le marché financier, et le contrôle « interne » exercé par les actionnaires et leur représentant, le conseil d’administration.

* Le marché financier : pour les entreprises cotées, le marché financier joue à la fois un rôle passif (évaluation permanente de l’entreprise) et actif à travers les offres publiques ; en effet, une entreprise dont l’actif n’est pas suffisamment valorisé constitue une cible naturelle pour d’autres sociétés du même secteur ; même en l’absence d’OPA effective, la simple menace d’offre publique incite à une gestion plus conforme à l’intérêt des actionnaires.

* L’activisme des actionnaires : individuellement, les « petits » actionnaires ne sont pas incités à jouer un rôle actif, coûteux au regard des bénéfices attendus qui sont proportionnels à leur participation au capital de la société ; en revanche, un « gros » actionnaire (ou une association) peut avoir intérêt à rechercher des informations afin d’orienter la stratégie dans le sens de la valorisation de ses titres.

* Le conseil d’administration : les pouvoirs du conseil d’administration, qui représente les intérêts des actionnaires, sont très étendus (nomination des dirigeants, fixation de leur rémunération, de l’ordre du jour de l’assemblée générale…) ; son efficacité est cependant souvent remise en question : les administrateurs ne sont pas toujours choisis pour leur compétence, manquent parfois d’indépendance et sont rarement rémunérés en fonction des résultats de l’entreprise.

* La gestion de la carrière et la rémunération des dirigeants : pour les cadres non dirigeants, la possibilité d’une promotion à l’intérieur de l’entreprise constitue sans doute une motivation ; a contrario, les perspectives de promotion étant limitées au sommet de la hiérarchie, la rémunération doit être liée en grande partie aux performances, ce qui justifie ses différentes composantes : bonus et primes (le plus souvent indexés sur des indices de performance à court terme comme le profit comptable), actions (l’intérêt des dirigeants est alors directement aligné sur celui des actionnaires) et stock-options. De plus en plus d’entreprises utilisent les stock-options pour rémunérer non seulement leurs dirigeants, mais souvent aussi leurs cadres. Les sommes en jeu sont considérables dans un contexte boursier favorable, excédant parfois plusieurs années de salaire. Ce mode de rémunération est-il réellement efficace, ou au contraire les dirigeants ont-ils réussi à s’approprier une partie de la création de valeur aux dépens des actionnaires ?

Pour répondre à cette question, il convient d’étudier par quels mécanismes les stock-options conduisent à une meilleure gestion et à plus d’esprit d’entreprise (partie suivante) ainsi que les coûts et les effets pervers qu’elles peuvent entraîner (deuxième partie)- Avantages et effets positifs de la rémunération en stock-options

Les entreprises qui utilisent les stock-options pour rémunérer leurs dirigeants, et éventuellement leurs cadres, poursuivent un double objectif : profiter d’une fiscalité avantageuse d’une part, recruter, motiver et garder les meilleurs dirigeants d’autre part.Nous ne reviendrons pas sur les avantages fiscaux des stock-options, tant du point de vue des entreprises (charges sociales limitées) que de celui des bénéficiaires (plus-value d’acquisition et de cession faiblement imposées). Nous nous attacherons plutôt à l’influence de l’attribution de stock-options sur le comportement des dirigeants.Convergence d’intérêt entre dirigeants et actionnairesQuand les dirigeants sont rémunérés sous forme de stock-options, leur richesse s’accroît en même temps que celle de leurs actionnaires, comme dans le cas d’une rémunération en actions.

Cela ne peut que limiter les choix de gestion motivés par un intérêt personnel. Cela contribue également à aligner leur horizon d’investissement sur celui des actionnaires, au contraire d’autres politiques de motivation basées sur les résultats passés (bonus, primes…) qui conduisent plutôt à privilégier le court terme.

*Incitation à la prise de risque

Comme on vient de le souligner, une politique de rémunération en actions aurait des effets similaires ; les options jouent cependant un rôle particulier d’incitation à la prise de risque.Cet effet est positif si les dirigeants ont plus d’aversion pour le risque que les actionnaires comme on le suppose généralement. Un exemple permet de mieux comprendre ce résultat :

Soit une option d’achat aux prix d’exercice égal à 100. Le prix futur de l’action sous-jacente peut prendre n’importe quelle valeur entre 0 et l’infini.

A échéance, l’option ne sera levée que si ce prix P est supérieur au prix d’exercice de 100. La valeur de l’option à échéance est donc égale à Max (0, P-100). Par conséquent, ex ante, la valeur de l’option augmente avec la volatilité du titre, ce qui incite à privilégier des projets risqués. Dans les activités où la prise de risques est essentielle, cette forme de rémunération est donc particulièrement adaptée (dans l’industrie pétrolière par exemple).Evidemment, plus l’échéance de l’option est éloignée, plus il est probable que le prix du titre atteigne des niveaux très élevées.

La valeur de l’option augmente donc aussi avec sa maturité.

*Information fournie au marché

Quand les marchés financiers fonctionnent bien, les cours reflètent toute l’information publique disponible. En revanche, les “insiders “, en particulier les dirigeants, sont mieux informés sur la valeur intrinsèque de l’entreprise et souhaiteraient que les bonnes informations soient transmises au marché. Un des moyens pour communiquer de bonnes nouvelles de manière crédible est de recommander la mise en place d’un plan de stock-options ; en effet, dans ce cadre d’analyse (on ne tient pas compte ici des autres aspects positifs liés aux stock-options), les dirigeants y gagnent uniquement si la valeur des titres s’apprécie ; le lancement de plans de stock-options sera en toute logique interprété comme une bonne nouvelle par le marché financier et sera accompagné par une hausse du cours (l’entreprise était “sous-évaluée “).

*Recherche d’informations dans l’intérêt des dirigeants et des actionnaires, fidélisation des dirigeantsAprès la mise en oeuvre d’un plan de stock-options, les dirigeants qui en bénéficient ont intérêt à obtenir le plus d’informations possible sur l’évolution prévisible du cours de l’action pour choisir au mieux le timing d’exercice de l’option et de revente de l’action. La meilleure connaissance du marché, des différents projets d’investissement existants qui résulte de la recherche d’informations permet une meilleure gestion dans l’intérêt des actionnaires. Par ailleurs, ce type d’investissement en capital humain est dans une large mesure spécifique à l’entreprise et incite les dirigeants à y rester plus longtemps.*Réponse à un problème de liquidités dans l’entreprise (start-ups) :Dans le cas des start-ups (l’exemple actuel des entreprises des secteurs technologiques liés à l’internet l’illustre bien), des problèmes de trésorerie à court terme associés à des problèmes de crédibilité de projets nouveaux et risqués auprès des banques limitent les possibilités de rémunération des dirigeants ; l’utilisation de stock-options permet de différer la rémunération tout en gardant et motivant les dirigeants.Coûts et effets ” pervers ” de la rémunération en stock-optionsDans la partie précédente, on a mis en lumière les effets positifs des stock-options du point de vue des actionnaires. Ce mode de rémunération peut également entraîner des dérives préjudiciables qu’il convient de contrôler.

*” Court-termisme “, manipulation de cours

Selon l’argument développé plus haut, la rémunération en titres de l’entreprise tend à aligner l’intérêt des dirigeants sur celui des actionnaires et en particulier à rapprocher leurs horizons d’investissement. Cet argument peut être retourné dans les cas où toute l’information pertinente ne peut être transmise au marché. Afin d’exercer plus rapidement l’option mais dans de bonnes conditions, il peut en effet être tentant de favoriser des projets de plus court terme pour lesquels la communication est plus facile et la transmission de l’information dans les cours plus immédiate aux dépens de projets de plus long-terme, ou de projets plus stratégiques qu’on ne désire pas annoncer aux marchés et aux concurrents, voire de ” manipuler les cours “.

Pour ces raisons, il est souhaitable de fixer une date d’échéance des options suffisamment éloignée, de prévoir un exercice à terme uniquement (options ” européennes “) et de renouveler les options régulièrement (dans le cadre d’un plan pluriannuel par exemple).

*Politique de dividendesDans un marché financier parfait, la politique de dividendes est neutre du point de vue des actionnaires puisque le prix des actions après versement d’un dividende diminue exactement d’un montant équivalent au dividende versé.Si le marché n’est pas parfait et que le versement d’un dividende inattendu est perçu comme une bonne nouvelle, la baisse du cours sera inférieure au dividende et dans ce cas l’actionnaire sera favorable au versement de dividendes. Au contraire, si la fiscalité des dividendes est moins avantageuse que celle des plus-values, l’absence de dividendes peut être préférable du point de vue des actionnaires.

L’intérêt des détenteurs d’options est différent : la valeur de l’option décroît avec le versement de dividendes puisque le cours baisse mécaniquement après le versement de dividendes ; dans la mesure où le prix d’exercice n’est pas conditionné par la politique de dividendes, les dirigeants bénéficiaires de plans d’options n’ont pas intérêt à distribuer les bénéfices mais, pour les raisons évoquées plus haut, à les réinvestir dans des projets risqués afin d’augmenter la volatilité. Il suffirait évidemment de prévoir un prix d’exercice qui évolue en fonction des dividendes versés pour neutraliser cet effet.

*La rémunération sous forme d’options est globalement plus coûteuseLa rémunération en options implique le versement d’une prime de risque aux dirigeants afin de compenser l’aléa sur les revenus. En l’absence de problème de motivation, d’avantage fiscal ou d’asymétrie d’information, la rémunération fixe est donc moins coûteuse pour l’entreprise.Les stock-options devraient pour cette raison être réservées aux dirigeants et mandataires sociaux dont les choix stratégiques conditionnent la valorisation de la société. Pour les cadres non dirigeants, d’autres formules d’intéressement (compléments de retraites, plan d’épargne entreprise,…) sont mieux adaptées : elles permettent une rémunération fiscalement avantageuse sans imposer aux bénéficiaires un risque supplémentaire qui se traduit forcément par un surcoût de rémunération pour l’entreprise.*L’exercice de l’option peut donner des signaux négatifs au marchéLa théorie des options nous enseigne qu’on n’a généralement pas intérêt à exercer une option prématurément. L’intuition de ce résultat tient au fait que le taux de croissance espéré du titre sous-jacent est supérieur au taux sans risque et garder l’option domine (sauf cas exceptionnel comme une distribution importante de dividendes par exemple).Ce n’est plus forcément vrai dans le cas de stock-options détenues par les dirigeants. En effet, ces derniers détiennent une information privilégiée sur la valeur future des actions de leur société ; s’ils savent qu’à l’avenir les résultats seront moins bons que ne le prévoit le marché, ils ont alors intérêt à exercer l’option prématurément ; corrélativement, l’exercice prématuré de l’option indique que le titre est surévalué, il s’ensuit une correction du cours à la baisse. Pour cette raison également, l’attribution d’options ” européennes ” est préférable.

*Le problème de la dilution du capital

Dans le cas de plans d’options d’achat, l’entreprise possède les actions concernées par le plan, suite à un rachat d’actions par exemple. Dans le cas de plans d’options de souscription à des actions, le capital de l’entreprise augmente à la levée des options.Les augmentations de capital « classiques » n’ont pas d’impact sur la richesse des anciens actionnaires si les flux de trésorerie futurs (les EBITDA) ne sont pas modifiés. En effet, la réduction du bénéfice par action est exactement compensée par la somme de la valeur des droits de souscription et du flux de trésorerie supplémentaire provenant de l’augmentation de capital. En cas d’exercice de stock-options, les anciens actionnaires ne bénéficient évidemment pas de ces droits. De ce fait, leur patrimoine diminue. Cet “effet-dilution ” a pour contrepartie l’augmentation de valeur liée à la meilleure gestion et au gain fiscal. Cette dilution pourrait dans des cas extrêmes mettre en danger le patrimoine des actionnaires : si le prix d’exercice est établi à un niveau très faible et par conséquent la rémunération très élevée, et si les options portent sur une partie importante du capital.

*Décalage entre l’objectif poursuivi et la réalité

Un des objectifs de la rémunération sous forme d’options est d’inciter les dirigeants à mieux valoriser le patrimoine des actionnaires en les intéressant directement aux augmentations de la valeur boursière.

Cependant, les cours évoluent pour des raisons indépendantes de la gestion des entreprises : ils suivent la tendance générale du marché et, à court terme, peuvent être affectés par des phénomènes de ” bulles financières ” ; la réalité de la rémunération ne correspond alors plus à l’objectif poursuivi. Dans une conjoncture favorable, les gains très élevés des dirigeants ne sont pas ” mérités ” ; au contraire, dans un contexte défavorable, les options peuvent ne jamais être exercées alors même que la gestion a été bonne. Or, comme on l’a vu plus haut, il n’est pas souhaitable d’imposer la prise de risques supplémentaires aux dirigeants si elle ne s’accompagne pas d’effets positifs en termes de comportement.Il est facile d’ajuster la politique de stock-options de façon à ne garder que la performance propre à l’entreprise ; il suffit de corriger le prix d’exercice des variations de cours liées à l’évolution de la bourse ou du secteur ; par exemple, plutôt que de fixer un prix d’exercice au départ, on peut fixer une règle d’exercice du type :E = P(1 + taux de croissance du marché) ou E = P(1 + taux de croissance du secteur)où E représente le prix d’exercice et P un prix fixé au départ qui peut être le cours au lancement du plan par exemple.

*Le problème du ” passager clandestin ” et l’efficacité des plans

Les bénéficiaires des stock-options n’ont qu’une influence limitée sur les cours des actions, et le gain provenant directement d’une gestion plus rigoureuse qui dépend du total actions/options détenues peut s’avérer relativement faible. De plus, ils peuvent être tentés de profiter de la meilleure gestion des autres bénéficiaires du plan sans consentir eux-mêmes d’efforts supplémentaires, devenant ainsi des ” passagers clandestins ” (ils tirent des bénéfices de l’action des autres sans en payer les coûts). Une étude célèbre de Jensen et Murphy (Journal of Political Economy 1990) portant sur 25 grosses entreprises américaines met en évidence une augmentation de la rémunération des dirigeants de 3.25$ pour 1000$ d’augmentation de la valeur des actions qui est jugée relativement faible pour être réellement motivante.Cependant la majorité des travaux qui étudient la réaction boursière à l’annonce de la mise en place de plans d’options met en évidence une augmentation significative du cours des titres concernés. De plus, une étude réalisée par Abowd en 1990 et qui porte sur 16000 dirigeants dans 250 grandes entreprises américaines montre que la rentabilité s’améliore suite à l’instauration de systèmes de rémunération basés sur les performances.

*Les problèmes d’équité à l’intérieur de la société ou du groupe

Les stock-options ne s’adressant qu’à une petite partie des dirigeants et aux mandataires sociaux, les autres salariés risquent de mal percevoir l’écart grandissant de rémunération entre les individus les mieux payés et les autres. Il faut cependant rappeler que les stock-options ne devraient pas s’ajouter purement et simplement aux rémunérations antérieures mais s’y substituer en partie même si la rémunération globale augmente en moyenne en raison de son caractère plus aléatoire. Si la correction est difficile à effectuer au moment du lancement du plan, elle devrait intervenir à terme.Par ailleurs, au même niveau hiérarchique, il peut arriver que certains cadres ou mandataires sociaux de sociétés d’un même groupe ne bénéficient pas d’un plan d’options alors que d’autres en bénéficient. Les différences perçues comme injustes risquent de démotiver les premiers et de les inciter à quitter le groupe. Cette situation peut également conduire à des transferts entre sociétés du groupe. Dans le cas d’une filiale cotée concernée par un plan d’options alors que la tête de groupe ne l’est pas, on peut s’attendre à ce que la société contrôlante réintègre une plus grande partie des profits de la filiale afin d’augmenter les rémunérations à son niveau tout en diminuant la valeur des options détenues au sein de la filiale. Pour pallier ce problème, il reste possible de répliquer le plan d’options à l’aide de primes ou encore de moduler la rémunération en fonction de la création de valeur au niveau de l’unité concernée. Ces solutions sont évidemment moins avantageuses fiscalement.  Article des échos du 6 juin 2006

Les stock-options n’ont pas besoin de ça ! On dirait qu’elles ont toujours une mauvaise raison de faire parler d’elles. Aux Etats-Unis, un scandale est en train d’enfler dans les sociétés high-tech, où un mensonge s’était apparemment généralisé. Il portait sur les dates d’attribution des droits. Autant dire qu’il touchait au nerf de la guerre ! Les stock-options permettent en effet d’acquérir des actions à un cours défini à l’avance. Si l’autorisation d’achat commence, comme par hasard, le jour où la valorisation du titre est au plus haut, cela ressemble fort à une loterie où à tous les coups l’on gagne. Et, en l’occurrence, les gains peuvent être substantiels. De même, en France, l’affaire Vinci est venue rappeler à quel point ce type de rémunération différée provoque un vif débat. L’opinion ne digère visiblement pas les gains engrangés de la sorte par les PDG.
Cependant, il ne s’agirait pas d’enfermer les stock-options dans un club fermé réservé aux seuls dirigeants. Mieux vaudrait au contraire plaider pour que cet outil de motivation soit accessible au collège le plus large de collaborateurs.
Seulement, ces temps-ci, les cadres sont fondés à se poser des questions. D’abord, la Bourse semble hésitante. Il a suffi de quelques séances pour effacer les gains de 2006. Ensuite, vu de loin, le mécanisme des stock-options paraît bien compliqué. Alors qu’à l’examen il révèle de si fabuleuses aubaines patrimoniales !

Une visite commentée s’impose donc. Directeur de la gestion de fortune de la BPE (Banque Privée Européenne) et du groupe Arkéa, Eric Franceschini a bien voulu servir de guide aux lecteurs des « Echos week-end ».

Ses explications méritent le détour, pour reprendre l’expression consacrée des dépliants touristiques. Comme le met en évidence notre expert, les stock- options permettent non seulement de dégager de substantielles plus-values, mais en plus il est possible de sécuriser ces dernières et aussi de diminuer la pression fiscale. On peut ensuite utiliser ses options sur des titres pour accroître sa capacité d’emprunt. Un vrai carré magique en quelque sorte ! Cependant, avant de réunir tous ces côtés, il convient de savoir de quoi l’on parle. D’autant que les règles du jeu ont quelque peu changé ces dernières années. Elles font l’objet d’un rappel dans l’encadré ci-contre.

Mieux vaut commencer par s’y référer, voire ne pas hésiter à y revenir plusieurs fois. Car une fois ces données en tête, il est alors possible d’élaborer plusieurs types de stratégies. En fonction de ses ambitions et de ses moyens, selon que l’on privilégie l’optimisation fiscale ou la sécurisation de ses gains, l’autofinancement ou le recours au levier du crédit.

1 . Préserver la plus-value
Ainsi que faire quand la priorité d’un cadre ou d’un dirigeant est de préserver sa plus-value ? « En ce cas, commente Eric Franceschini, il conviendra de revendre les titres immédiatement après avoir levé son option. » Cette opération d’acheté-vendu présente un double avantage : le produit de la cession sert largement à financer le coût d’acquisition. Il n’est donc pas nécessaire d’avancer de fonds. En outre, le risque en capital est nul. Mais à la colonne inconvénients apparaît la fiscalité. Il n’est pas possible de bénéficier notamment du taux réduit lié au délai supplémentaire de portage de deux ans après la levée de l’option (voir encadré).

2 . Optimiser la fiscalité
Si la priorité du bénéficiaire de stock-options est au contraire d’optimiser la fiscalité, celui-ci doit alors s’arranger pour exercer son droit lorsque les cours sont les plus proches du prix d’exercice. De la sorte, la plus-value d’acquisition sera ainsi diminuée. Or il faut savoir qu’elle est imposée à un taux qui se situe à 41 % ou à 51 %.
Cependant, une formidable échappatoire fiscale peut être trouvée dans la donation. Il s’agit de donner, à ses enfants par exemple, les titres obtenus grâce à la levée des stock-options. Mais il ne faut pas les donner n’importe quand : il faut le faire juste avant que les donataires les cèdent à leur tour. « De la sorte, explique Eric Franceschini, la donation permet de gommer toutes les plus-values (en tout cas celles d’acquisition et de cession, à défaut de pouvoir effacer le rabais). En contrepartie, il faut certes s’acquitter de droits de donation. Mais généralement, ils sont nuls ou faibles en raison des abattements. » Un bémol cependant à cette stratégie gagnante, la période d’indisponibilité doit avoir été respectée.
Sinon, deux autres techniques peuvent être suggérées pour diminuer la facture fiscale. Mais elles requièrent la possession préalable de valeurs mobilières. Moyennant quoi, en vendant des titres en moins-values, ou en clôturant un PEA en moins-values, on pourra diminuer le bénéfice imposable lié aux stock-options.

3 . Conserver titres et plus-value
A l’inverse de la plus-value d’acquisition, celle de cession n’est fiscalisée qu’à 27 %. Mieux vaudrait donc privilégier cette dernière ? Oui, à condition d’avoir les moyens d’être patient. Il faut en effet pouvoir tenir huit ans, voire plus, pour que l’exonération d’impôt soit totale. Mais, le jour de la levée de l’option, il faut aussi être en mesure de financer l’achat de ses actions. Sans compter le paiement de l’impôt sur le rabais ainsi que les contributions sociales.
Des problèmes de financement se poseront donc. Mais ils ne constitueront pas forcément un obstacle rédhibitoire. Car, en la matière, le recours au crédit peut être envisagé. Les banques n’y sont pas rétives, en tout cas, pas la BPE.
Et puis, une solution réside éventuellement dans les réserves d’épargne salariale déblocable. Elles peuvent financer la levée d’options. Les actions ainsi achetées seront versées dans le plan d’épargne et ne seront disponibles qu’à l’expiration du délai minimum de cinq ans. Moyennant quoi les plus-values bénéficieront de l’exonération d’impôt liée à l’épargne salariale.
Seulement, il ne suffit pas d’avoir pu acheter des actions à un cours préférentiel. L’important est de conserver cette plus-value durant tout le temps où les titres vont rester indisponibles. Une solution pour cela est de recourir à des instruments de couverture. L’expression fait peur, mais la réalité qu’elle désigne est fort ancienne. Les ancêtres qui ont fondé les premières Bourses de matières premières agricoles à la fin du XVIIIe siècle en faisaient déjà usage. Le but, en l’occurrence, est de figer la plus-value immédiate, en lui mettant en parallèle une contrepartie.
La plus courante est la vente à terme. « C’est un engagement de vendre, dans le futur, les actions à un prix convenu lors de la transaction, explique Eric Franceschini. Dès lors, le bénéficiaire de stock-options est complètement immunisé contre les fluctuations ultérieures du cours du titre. » Concrètement, il va se placer à la fois en acheteur d’une option de vente (put) et en vendeur d’une option d’achat (call), ces options étant toutes deux de même valeur. A l’échéance, deux scénarios peuvent se produire. Soit le cours de l’action au comptant est supérieur au prix d’exercice. En ce cas, la banque exerce le call. Ou bien le cours de l’action au comptant est inférieur au prix d’exercice. Et alors, le client exerce le put.
Une deuxième technique est celle dite du tunnel. Là, le détenteur d’actions bénéficie d’un droit mais non d’une obligation de les vendre dans le futur à un prix de protection convenu lors de la transaction. Techniquement, le client est toujours acheteur d’une option de vente (put) et vendeur d’une option d’achat (call). Mais, ici, les prix d’exercice du call et du put sont distincts. A l’échéance de l’option, trois situations sont alors envisageables. Soit le cours de l’action est supérieur au prix d’exercice du call : la banque exerce alors son option et achète les titres au cours convenu. Ou bien le cours de l’action est inférieur au prix d’exercice de l’option de vente : en ce cas, c’est le client qui exerce son option. Donc il vend les titres au cours convenu au préalable. Enfin, il se peut que le cours de l’action soit supérieur au prix d’exercice du put et inférieur au prix d’exercice du call : rien ne se passe alors.
La troisième technique de couverture réside dans l’achat de put. Avec elle, le souscripteur est assuré de percevoir un prix minimal lors de la vente de ses titres, tout en pouvant espérer aussi des gains plus substantiels si le titre monte. Simplement, cette double garantie a un prix : elle suppose le décaissement d’une prime.
D’un point de vue fiscal, les deux premières méthodes soulèvent une interrogation à laquelle l’administration des impôts devrait apporter bientôt une réponse. On a vu plus haut que la donation est une formidable façon d’alléger sa facture. Dès lors, la question est de savoir ce qui se passe lorsqu’on procède à une donation d’actions couvertes avant même qu’elles aient été matérialisées par la levée des options : faut-il donner le contrat de couverture en même temps que les actions levées ? De même, sur quelle valeur calculer les droits de donation : sur celle des titres le jour de la donation ou sur la valeur du package constitué par la combinaison des actions et de la couverture ? En tous les cas, la question a été posée aux services compétents.

4 . Accroître ses capacités d’emprunt
Par ailleurs, les stock-options peuvent rendre un grand service à ceux qui en bénéficient. Elles peuvent démultiplier leurs capacités d’emprunt. Une possibilité à examiner en ces temps où les taux d’intérêt demeurent encore raisonnables. L’idée se résume ainsi : il s’agit de disposer sans attendre des fonds correspondant au montant de la vente à venir des actions. Cependant, celles-ci vont être volontairement conservées de manière à optimiser la fiscalité.
En l’absence de couvertures comme celles décrites plus haut, le particulier recourt à un emprunt garanti sur les actions, comme il le serait sur n’importe quel compte titres ordinaire. « Le montant des actions apportées en garantie doit être, en règle générale, de 150 % du montant du prêt », précise Eric Franceschini. De même, une clause de remise à niveau de la valeur de la garantie en fonction de la variation du cours de l’action est généralement prévue.
En revanche, si les options sont couvertes, qu’elles soient levées ou non, le montant de l’emprunt peut représenter 100 % du montant couvert. Inversement, si les options ne sont ni levées ni couvertes, il n’est absolument pas question de solliciter un prêt.
Cependant, malgré tous ces avantages, une question qui fâche ne pourra pas être éludée, c’est celle de l’ISF. Une fois que l’on est en possession de ses actions, celles-ci entrent de plain-pied dans le patrimoine du bénéficiaire, mais celui-ci aura été « allégé » des sommes consacrées à l’achat des actions. Bien évidemment, tant qu’elle ne sont pas levées, les stock-options n’ont pas lieu d’être déclarées. Elles sont donc exonérées.  

Encadrer l’usage des stock-options (Blog de Patrick Beaudouin) juillet 2006 

Les Français, comme les Allemands, ont été choqués par la vente récente des stocks options du dirigeant d’un grand groupe d’aéronautique franco-allemand. Il y a aussi en France plus de 2 millions d’entrepreneurs qui s’inquiètent des conséquences de quelques affaires exceptionnelles sur l’image des entreprises. Ce qui choque précisément, c’est la grandeur de la plus-value enregistrée ainsi que le contexte dans laquelle celle-ci a été réalisée.  Dans le cadre des exigences de transparence sur le marché financier, il appartient à l’Autorité des marchés financiers (AMF) d’émettre un avis sur le soupçon de délit d’initié frappant les dirigeants d’entreprise. Mais au delà de cette enquête, il faut s’interroger sur le bien-fondé du système des stock-options. Certes, aujourd’hui, leur attribution et leur levée sont aujourd’hui étroitement encadrées par les textes. La loi sur les nouvelles régulations économiques du 15 mai 2001, la loi de sécurité financière de 2003 et la loi pour la confiance et la modernisation de l’économie du 26 juillet 2005, ont en outre renforcé les exigences de transparence dans le domaine financier. 

Cependant, les récents évènements cités plus haut démontrent que le problème de l’exercice des conditions d’attribution et de levée des stock-options, créées en 1970, reste entier. Dans le système actuel, tout repose sur le jugement moral du dirigeant, qui doit estimer, pendant ces périodes d’ouverture, l’état de son information par rapport à celle disponible sur le marché. C’est donc le jugement au cas par cas et l’autorégulation par les dirigeant qui fait office de principale règles d’encadrement.

Or, de nombreuses analyses démontrent que l’asymétrie d’information entre les dirigeants d’entreprises (stakeholders) et les actionnaires (shareholders) est irréductible. Par ailleurs, le fait qu’un dirigeant d’une entreprise, présidant à ses destinées, consente à se désolidariser de son entreprise à travers la vente de stock-options, peut parfois être difficilement compréhensible. Dans ce contexte, il est légitime de considérer que la levée de l’option par les mandataires sociaux des d’entreprise doit faire l’objet d’un contrôle plus strict. C’est pourquoi, j’ai souhaité cosigner la proposition de loi d’Edouard Balladur qui vise à empêcher les mandataires sociaux d’entreprise (les cadres dirigeants) de lever les options de souscriptions d’actions pendant la durée d’exercice de leurs fonctions.

 Par ailleurs, il convient que les programmes de stocks options, qui sont un bon instrument de motivation, ne soient plus être réservés aux seuls dirigeants mais étendus à tous les salariés de l’entreprise de sorte que chacun soit partie prenante au succès de tous.  

Cette question fondamentale devrait être traitée prochainement à l’assemblée, à l’occasion du projet de loi sur la participation. C’est de cette manière, je crois, que le libéralisme populaire, que Nicolas Sarkozy appelle de ses vœux et dont je vous ai parlé récemment, prendra corps, en réconciliant travail et réussite, éthique et gestion financière. 

Proposition de loi d’Edouard Balladur : http://www.assemblee-nationale.fr/12/propositions/pion3234.asp                 

                  

Article du Dictionnaire juridique (2006) : L’option est un choix.

On rencontre ce mot dans le vocabulaire boursier pour désigner la faculté laissé, selon le cas, à l’acheteur ou au vendeur lorsqu’ils sont partie à un contrat de négociation d’actions, de renoncer à s’en porter acquéreur ou de ne pas donner suite à leur ordre de vente.  Les options ou, selon un vocabulaire utilisé par les cadres d’entreprises, les “stock-options” sont des droits qui leur sont attribués sous certaines conditions pour leur permettre de faire l’acquisition d’actions de la société dont ils sont salariés.

Cette faculté peut être réservée aux salariés ou à certains d’entre eux, notamment au personnel d’encadrement, mais aussi aux mandataires sociaux. C’est le directoire ou le Conseil d’administration qui fixent le prix de la levée d’option selon les modalités arrêtées par l’assemblée générale extraordinaire. C’est aussi elle qui détermine le délai dans lequel les options peuvent être levées et dans lesquelles les actions sont détenues et peuvent être vendues.  Tel qu’il a été modifié par la Loi NRE, l’article L. 225-180 du code de commerce autorise une entreprise contrôlée, directement ou indirectement, exclusivement ou conjointement, par un organe central ou par les établissements de crédit qui lui sont affiliés au sens des articles L. 511-30 à L. 511-32 du code monétaire et financier à remettre des stocks-options aux salariés desdites sociétés ainsi qu’à ceux des entités dont le capital est détenu pour plus de 50 %, directement ou indirectement, exclusivement ou conjointement, par cet organe central ou des établissements affiliés.                      

                                                                                

Journal du Management : Février 2004   Adieu stock-options !    La nouvelle norme comptable devrait imposer aux entreprises d’intégrer les stock-options dans les charges. Une mesure qui risque de signer l’arrêt de mort de ce mode de rémunération. Et d’handicaper les entreprises “stockées” candidates à une introduction en Bourse.